재무제표 분석 #1 - 부채비율 & 레버리지

경영학과 학생으로서 여러 재무/회계와 관련한 수업들을 듣다보면 대부분의 수업이 실제 기업의 재무제표를 분석하는 보고서를 실무적으로 작성하는 것에는 한계가 있음을 느낀다.
그 이유 중 하나는, 학부 수업에서 다루는 지식은 사실 실무적으로 깊이있게 응용하기에는 너무 얕게 배우는데, 대부분의 수업이 기본적인 회계 이론, 재무 지식을 훑고 지나가는 것에 그치기 때문이다.

이에, 따로 재무관련 학회를 해보지 않은 내가, 경영학과 졸업 이후 재무/회계를 잘 안다고 할 수 있을까?에 대한 의문이 들어 실무적으로 활용할 수 있는 재무제표 분석을 스스로 공부해야겠다는 생각이 들었다.

IB나 equity 등을 준비하는 선배님들을 보면, 항상 재무제표를 끼고 무언가를 열심히 하는 것 같았는데, 그런 모습을 볼 때마다 와.. 저런게 진짜 경영대 학생이 아닌가 하는 생각이 들기도 하고 무언가 멋져 보였다.

그래서 제대로 재무제표도 분석하지 못하는 내가 너무 한심해 보여 이번 velog 포스팅과 함께 제대로 재무제표 분석을 할 수 있는 경영학도로서 나아가보고자 한다.

재무제표란?

: 현 상태의 금액 기록이나 관리를 위해서 작성하는 표
(출처 : 네이버 지식백과)

당연하다. 재무제표란 경영을 전공하지 않아도 모두들 한 번쯤은 들어봤을 것이다. 정확히 무엇인지는 잘 모르더라도, 투자를 하려면 그 회사의 재무제표를 먼저 봐라.라는 말처럼 재무제표란 간단히 말해 기업의 회계기록장, 일종의 기업의 가계부라고 할 수 있다.

이러한 재무제표는 사실 기업 내부관리자 보다는 주주와 같이 기업 외부 이해관계자에게 회사의 재무상황을 보고하기 위해 작성되는 것인데, 우리가 잘 알고 있는 재무상태표 / 손익계산서 / 현금흐름표 / 자본변동표 / 주석 으로 구성된 재무제표는 기업회계기준 아래 재무제표이다.

*상법에서는 재무상태표 / 손익계산서 / 이익잉여금처분계산서(결손금처리계산서) 를 재무제표로 하고 있다.

재무제표의 구성요소

(1) 재무상태표

(=대차대조표 ; Statement of financial position / balance sheet : B/S)

"특정 시점" 기업이 보유하고 있는
"경제적 자원(자산)" & 그 경제적 자원에 대한 "의무(부채)" & "소유주 지분(자본)"의 "잔액"을 "보고"

• 재무상태표 예시
  
  (단위 : 백만원 / 삼성전자 재무상태표 / 출처 : DART 전자공시시스템 https://dart.fss.or.kr/dsab001/main.do)

따라서, 재무상태표를 통해 우리는

• 기업의 <재무구조>
• <유동성> & <지급능력>
• <영업환경변화에 대한 적응능력>
  을 평가하는 데 필요한 정보를 제공한다.

===> but, 재무상태표의 [한계]

[1] 자산 측정기준을 "선택하여 적용" 가능하고 (ex. 유형자산에 대한 원가모형 or 재평가모형 선택 가능)
[2] 가치가 있는 "내부창출" 무형자산 ->"비용"으로 인식 (ex. 내부창출 브랜드 등 -> 즉시 비용 인식)
[3] 재무상태표에 인식되지 않은 부외 항목이 발생되었을 수 있음.

===> so, [주석도 확인하자]
재무상태표를 기반으로 기업의 재무 상태 평가 시, "주석으로 공시한 사항"도 함께 분석해야 한다.

[재무상태표에서 확인 가능한 정보 & 재무상태표 읽기]

• 재무상태표일 : mostly "기업 결산일" (재무정보들의 기준일)
  *때에 따라 반기 or 분기별로 작성되기도 함.

• 기업의 "재무상태표일" 현재의 "자산/부채/자본의 총계"와 "그 과목별 내역" 확인 가능

• 재무상태표 ; 일반적으로 "복식부기"에 따라 작성된 회계정보(대차대조표)를 통합하여 작성되므로 "차변의 자산총액" = "대변의 부채+자본 총액" (자산 = 부채+자본 ; 대차 평균의 원리)

1) 자산과 부채/자본을 확인하자.
자산 = (부채 + 자본) 으로 구성되어있다. 재무상태표를 확인해보면, 제 53기 당해 사업을 운영하기 위해 필요하여 구입한 자산 총액은 251,112,184 (백만원) 이고, 그 중 부채로 조달한 금액 즉, 타인(은행 등)에게 갚아야 하는 금액은 57,918,452 (백만원)이며, 나머지 193,193,732 (백만원)은 자기자본으로 마련했다.

이를 통해, 우리는 기업이 자산을 외부에서 부채를 통해 조달하거나, 주주들의 자본으로 조달하거나 둘 가운데 하나임을 알 수 있다.

이러한 재무상태표를 통해 우리는 회사의 안전성을 확인해볼 수 있다.
어떤 기업에 투자하거나, 지원을 하는 경우, 이 기업이 안정적인 기업인가를 확인하는 것은 매우 중요한데, 재무제표 분석을 통해 회사의 안정성 여부를 파악할 수 있다.

안정성비율 - 부채비율

안정성 비율

(1) 부채 비율 = 부채 / 자기자본
dept-to-equity ratio ; D/E ratio

• 기업의 "장기채무지급능력을 평가"하는 지표
• 부채비율로 지급능력을 측정한다 => 부채비율이 클수록 채권자에 대한 위험이 증가한다는 기본개념에 근거
• 1997 외환위기 당시 부채비율을 200% 이하로 낮추도록 권장
• 부채비율 400% 이상의 기업 => 투자 주의 \
  (부채비율이 400%를 넘게 되면 기업은 다음과 같은 불이익을 받게 된다.)
  기업 신용등급 하락
  입찰 제한
  기업 수익성 하락
  정부사업 및 정책자금 신청 시 불이익
  투자유치 제한

Q. 부채비율이 낮으면 무조건 좋은걸까?
A. 부채비율은 산업구조와 사업구조에 따라 상이할 수 있으므로 보통 부채비율을 확인하는 경우, "동종 산업 간에 비교"해보는 것이 바람직하다.

EX) 조선업/금융업 -> 산업 특성상 높은 부채비율을 나타내므로 동종업체와 비교 필요

< 부채비율 체크포인트 01. - 지난 몇 년간의 전체적인 흐름을 파악하라 >

부채 비율을 확인할 때는 단순히 부채비율이 몇%인가가 중요한 것이 아니라, 지난 몇 년간의 흐름을 체크하는 것이 중요하다.

ex) 올해 부채 비율 300%인 기업 A VS 올해 부채 비율 250%인 기업 B

올해의 부채 비율만 놓고 보면 기업 A보다 기업 B가 부채비율이 높으므로 재무적 위험성이 B에 비해 더 높은 기업으로 생각될 수 있다.
그러나, 몇가지 자료가 더 추가되면 이러한 해석은 달라질 수 있다,

기업 A의 경우 부채비율이 2015년 1200% -> 16년 1000% -> 17년 900% -> .....-> 21년 300%로 부채비율이 점차 감소하고 있고,
기업 B의 경우 부채비율이 2015년 30% -> 16년 80% -> 17년 120% -> ... -> 21년 250% 로 부채비율이 점차 증가하고 있다면,

기업A의 경우 상당히 부채를 줄이기 위해 노력하는 기업이므로 호감을 가지고 지켜볼 필요가 있다. 그러나 기업 B의 경우 부채가 부채가 점점 증가하고 있으므로 주의를 기울일 필요가 있다.

< 부채비율 체크포인트 02. - 레버리지 효과 >

위에서 확인한 바와 같이 현 재무상태표에 나타난 부채비율이 상대적으로 낮다고 해서 무조건 안정적인 기업이라고 확신할 수 있는 것도, 더 좋은 기업이라고 판단할 수 있는 것도 아니다. 단지 부채비율이 낮은 기업이 높은 기업보다 상대적으로 더 안전할 뿐이다.
그래서 부채비율은 주로 기업의 안전성을 판단할 때 사용되는 지표이지만, 기업 운영에 있어 안정성만 고려할 수는 없기에, 우리는 여러가지 요소를 추가하여 판단할 필요가 있다.

그 이유 중 대표적인 것이 바로 "레버리지 효과"이다.

레버리지 효과란?
차입금 등 타인자본(부채)를 지렛대로 삼아 자기자본이익률을 높이는 것

부채가 많으면 많을 수록 부채 비율은 커지므로 기업의 안정성 측면에서 높은 부채비율은 기업의 안정성에 대해 부정적으로 평가하게 하는 요인으로 작용될 수 있다.
하지만, 부채가 무조건적으로 부정적인 것일까?
그렇다고 볼 수는 없다. 부채를 잘 활용하면 성공적인 투자 성과를 달성할 수 있을 뿐더러 이자비용 절세효과도 기대할 수 있기 때문이다.

< 부채비율 체크포인트 03. - 이자비용으로 절세효과를 누리자 >

기업의 법인세는 법인세차감전순이익(EBT; Earnings Before Tax)를 기준으로 한다.
*법인세차감전"순"이익(EBT) = 법인세차감전이익(EBIT;Earnings Before Interest and Taxes) - 이자비용
이므로, 이자비용이 높을수록 법인세차감전"순"이익(EBT)이 작아지기 때문에, 기업이 납부하는 법인세도 감소하게 된다.
-> 이를 부채 사용으로 인한 '이자비용의 절세효과(Tax Shield Effect)'라고 한다.

[레버리지 효과 - 투자]

투자측면에서 레버리지 효과를 낼 수 있는 경우는 아래와 같다.

"차입금으로 발생하는 금융비용 (이자 등...) < 차입금을 활용한 투자에서 기대되는 수익률" 인 경우

(1) 레버리지 효과 - 동일 기간동안 더 많은 수익
예를 들어 회사돈(자기자본) 100원이 있고, 연간 8% 수익율을 얻을 수 있는 투자처가 있다고 가정해보자. 이 경우 100원을 투자하면 8원을 벌 수 있다.
그런데 은행 이자율이 3%라면, 이 경우 은행에서 추가적인 자금을 빌려 8% 수익이 나는 투자처에 투자하는 것이 이득일 것이다.
은행 이자(3%) < 투자 수익율(8%) 이므로

위의 경우 가정을 예시로 계산을 해보자.
case 1. 부채 x , 자기자본 100원 all 투자 -> 투자 수익 8원 = 순투자수익 8원
case 2. 부채 o, 자기자본 100원 + 부채(차입금) 500원 -> 투자 수익 48원 - 이자비용 15원 = 순투자수익 33원

=> 부채가 있는 case 2의 순 투자수익이 부채가 없는 case 1보다 큰 것을 확인 할 수 있는데, 이러한 간단한 예시로 알아볼 수 있듯이, 레버리지 효과를 잘 사용하면 부채를 통해 보다 큰 수익을 얻을 수 있다.

(2) 레버리지 효과 - 자기자본이익률의 증가
*자기자본이익률(ROE;Return Of Equity) = 당기순이익 / 평균 자기자본 x 100 (%)
: [수익성 지표] 자기자본을 활용해 1년간 얼마를 벌어들였는가. 경영효율성 지표

• ROE 타 기업보다 낮으면 경영진이 무능하거나 그 업종이 불황이라는 의미로 해석가능
• ROE가 높다 = 자기자본에 비해 당기순이익을 많이 내 "효율적인 영업활동"을 했다는 의미
  즉, ROE가 "높은 종목"일수록 "주식투자자의 투자수익률을 높여준다"고 볼 수 있다
  따라서, ROE는 "투자자 측면에서 이익의 척도"가 된다.
• 일반적으로
  ROE > 회사채 수익률 => 양호한 것으로 평가
  ROE >= 최고 국채 수익률 보다는 높아야 효율적인 경영이 이루어지고 있다고 평가됨.
  => 주주(투자자)입장에서는 ROE가 시중금리보다 높아야 투자성이 있기 때문.
  (*ROE <= 시중금리 인 경우, 차라리 투자자금을 은행에 예금하는 것이 낮다)

case 1. 자기자본 100억 으로 10억원의 순수익을 올리는 경우
=> 자기자본이익률(ROE) : 10%
case 2. (자기자본 50억 + 타인자본(부채) 50억)으로 10억원의 순수익을 올리는 경우
=> 자기자본이익률(ROE) : 20%

즉, 이 역시 차입금으로 발생한 금융비용보다 높은 수익률이 기대되는 경우 타인자본(부채)를 적극적으로 활용하여 투자를 하는 것이 유리함을 보여주는 사레이다.

** 단 구분하자!

영업 레버리지 VS 재무 레버리지

영업 레버리지 (관계성 ; 영업이익(EBIT) - 매출액)
: 영업레버리지가 높아짐에 따라 고정비가 지렛대 역할을 하여 "매출액" 변화에 대한 "영업이익(EBIT)" 변화율이 커짐. (고정비 ↑ 분모 ↓ -> 레버리지도(DOL) ↑)
= 영업레버리지가 높은 경우, 매출액이 변할 때 영업이익은 매출액이 변하는 비율보다 더 큰 비율로 변함 => 영업 레버리지 효과

=> 따라서, 매출액 증가율보다 < 영업이익 증가율을 높이기 위해 고정자산 비중을 늘릴 때 영업 레버리지 효과가 나타난다.

고정원가 비중이 커지면 상대적으로 변동원가가 적게 들어 공헌이익이 커지기 때문이다.
따라서 영업레버리지도가 크면, 매출액증가율이 같더라도 영업이익 증가율이 더 커지기에 전문경영자가 선호한다.

: 매출액의 변화가 영업이익에 미치는 영향을 고정영업비용의 역할에 초점을 두고 분석하는 것.

: 기업의 매출원가와 영업비용 가운데 기계설비, 감가상각비, 임대료, 경영진의 보수 등 고정비를 부담하는 정도 (생산이나 판매 등에 소요되는 영업비용 중 고정비의 비중이 클수록 영업 레버리지도 커짐.)

{예시}

''' 예를 들어 현대차가 제네시스를 수천억원을 들여 개발했다고 치자. 손익분기점은 3만대. 그런데 시장에서 반응이 뜨거워지면서 연간 5만대 이상 주문이 들어온다면? 고정비는 그대로인데 판매량이 늘어나니 영업이익은 껑충 뛸 수밖에 없다. '''

'''' 원티드랩 관계자는 “2015년 채용 플랫폼 ‘원티드(Wanted)’를 선보였다. 가입비를 따로 받지 않고 기업이 원티드가 추천한 구직자를 채용하면 연봉의 7%를 가져가는 단순한 구조다. ... 회원 수가 쌓였고 데이터에 기반해 AI(인공지능)가 자동으로 인재를 추천하는 시스템이 본격 가동되면서 인건비 외에는 따로 고정비가 발생하지 않다 보니 영업 레버리지 효과가 가동됐다”고 설명했다. '''

'''전통적인 제조·서비스업은 매출이 발생하면 원가가 반드시 발생한다. 그래서 매출 규모가 커지더라도 매출총이익의 증가는 제한적이다. 반면 바비톡 같은 플랫폼은 매출에 대한 원가(변동비)가 없어서 매출 증가분 대부분이 이익 증가로 이어진다 '''

''' IT·플랫폼 기업에서는 인건비나 각종 경비가 고정비 성격을 띤다. 판매량, 회원 수 증가로 추가 지출이 더 발생되지 않는다면 매출이 늘어날 경우 영업 레버리지 효과가 발생한다 '''

(기사 출처 : 영업 레버리지 효과를 아시나요? 플랫폼만 돈 벌면 역풍...고객과 이익 나눠야

• 매일경제 (박수호 기자))

재무 레버리지 (관계성 ; 영업이익(EBIT) - 당기순이익) (-> 처음 부채비율을 이야기하며 다음으로 설명했던 레버리지 효과는 재무 레버리지 효과에 해당)
: 기업이 타인자본(부채)로 기업 이익의 변동성을 확대하는 것.
: 기업이 자본조달을 위해 타인자본(부채)를 사용하는 경우 수반되는 이자비용 등의 재무고정비 부담정도

영업이익 증가율보다 < 당기순이익 증가율을 높이기 위해 부채(이자비용)의 비중을 늘리는 것.
=> 따라서 이자비용이 커질수록 재무레버리지도 커진다.
이론적으로는 "차입금의 이자율" < "투자 사업의 내부수익률(IRR; Internal Rate of Return)"이 높다고 판단될 경우 차입금(남의 돈) 비중을 자본금(내 돈)보다 높여가며 레버리지 효과를 극대화할 수 있다.

• 재무레버리지 - 주식투자 & 주당순이익 관계
  : 재무레버리지는 고정 재무비(차입금)이 증가하면 영업이익의 변화율보다 주당 순이익의 변화율이 더 높은 것을 의미한다.
  (재무레버리지도 = 영업이익(EBIT)의 변화율에 대한 주당 순이익(EPS)의 변화율 비율)

즉, 차입금 비중이 높은 경우, 상대적으로 자본금이 적고, 따라서 주식 수도 적을 것이므로 동일한 영업이익에 대해 주당 순이익이 높게 나타난다.
-> 주식 수가 상대적으로 적으므로 주당 순이익이 커지면서 영업이익의 변동폭보다 주당 순이익의 변동폭이 커지게 되는 것.

< 주의 >
사업이 호황인 경우, (매출액과 순이익이 매년 증가 추세에 있는 경우) 차입금 이자 or 원금 상환에 어려움이 없을 뿐더러 주주이익도 극대화 될 것.

하지만, 레버리지를 사용하며 차입금 비중이 높아진 상태에서 적자가 계속해서 누적된다면 회사는 안정성 측면에서 크게 위험해질 것. 따라서 순이익이 발생할 때 미래 불확실성(불황 등)을 대비하여 적정 수준으로 차입금 비중을 조금씩 낮추는 노력 필요.

[정리]
레버리지 효과 : 고정비용(고정원가나 부채의 이자비용)이 이익에 미치는 효과
경제 호황기 : 레버리지가 높을수록 매출액 증가율에 비해 < 이익증가율 빠르게 증가
경제 불황기 : 레버리지가 높을수록 매출액 "감소폭"에 비해 < 영업이익 "감소폭이 훨씬 커지므로" 경영자는 리스크관리에 신경써야 함.
불황기에 기업이 투자와 부채를 감소시키는 이유가 바로 이에 있다.

• 결합레버리지?
  : 영업레버리지 + 재무레버리지
  : 매출액 증가율보다 < 당기순이익 증가율을 높이기 위해 고정비용(고정자산과 부채)의 비중을 늘리는 것

자. 그럼 이에서 공부한 내용을 코드로 변환해보자. 그리고 공식을 활용하여 코드로 생성한 값들을 더해 재무제표 분석에 필요한 tool을 만들어보자.

<참고>

• 영업 레버리지"도" (DOL ; Degree of Operating Leverage)
  = 영업이익 변화율(△EBIT/EBIT) / 매출량 변화율(△Q/Q)
  = (매출액-변동비)/(매출액-변동비-고정비)
  : 영업이익이 고정비에 얼마나 의존도가 높은지 평가하는 지표

• 재무레버리지도 (DFL)
  = 당기순이익 변화율 / 영업이익 변화율
  =(△NI/NI)/(△EBIT/EBIT
  =영업이익/(영업이익-이자비용)
  =EBIT/(EBIT-I)

https://kala202.tistory.com/121

https://robinmoment.tistory.com/32 계산

references