2021.10. 수업 끝나고 World Trade Center 지하철역까지 걸어서 가봄.
직접 해보는 벤처투자 모델링
벤처캐피탈의 투자를 엑셀에 모델링해보는 수업을 요즘 듣고 있습니다.
다른 Finance 분야에 비하여 VC투자의 math는 쉬운 편인 것 같습니다. 간단한 비례식을 구사할 줄 알면 되고, 회계 개념에 대한 이해도 거의 필요 없습니다. 다만 법조항과 관련한 내용이 많아 처음에는 낯설게 느껴집니다.
벤처투자의 financial modeling과 관련한 한국어 자료는 거의 본적이 없는 것 같고, 현재는 영어 자료로 공부하고 있습니다.
미국이나 한국이나 관련 법체계는 거의 같은 것으로 보입니다만, 나중에 한국에서 일하게 되면 국내 상법 용어는 따로 한번 훑어봐야겠습니다. 아래 포스팅에서는 관련 개념을 영어로 우선 표기하되, 제가 국내 상법 용어를 알고 있는 경우에는 병기하겠습니다.
가상의 스타트업인 '데이터EZ'가 아래 내용대로 시리즈B 투자유치를 한다고 가정하고, 엑셀 모델링을 해보겠습니다.
시나리오: 데이터EZ의 시리즈B 투자유치
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데이터EZ는 작년에 시리즈A 투자를 마쳤습니다. 주주명부를 확인한 결과 데이터EZ의 pre-money valuation은 750만달러이고, 현재 보통주가 2,050,000주 있습니다.
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주요 지분 구성은 아래와 같습니다.
□ 창업자 : 61.0% (1,250,000주)
□ 투자자1 : 24.4%(500,000주)
□ 투자자2 : 2.4%(50,000주)
□ 투자자3 : 12.2%(250,000주) -
Convertible debt는 설정되어 있지 않습니다.
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시리즈B 라운드에 강남벤처스가 단독으로 투자하려고 합니다. 250만달러를 투자하고 지분 25%를 확보하려고 합니다. 데이터EZ가 직원들에게 스톡옵션을 부여할 때 강남벤처스의 지분이 희석되지 않도록, 투자계약시에 20%의 스톡옵션풀을 설정하려고 합니다.
단계1: Assumption 정리
보통 financial modeling 작업을 할 때는 각종 assumption, rate, input 등을 엑셀 시트의 한 귀퉁이에 모아서 정리해놓습니다. 이번에도 그렇게 하겠습니다.
주요 수치와 수식을 입력할 공간에 노란색 음영 처리를 해놓았습니다. 파란색 계통의 글씨는 하드코딩한 것인데, 주어진 값입니다. 검은색 글씨는 함수입력을 통해 계산된 값입니다.
벤처투자를 모델링하는 첫번째 단계는 Post-money Value를 계산하는 것입니다.
- Pre-money Value + Investment = Post-money Value
앞서 살펴보았듯 강남벤처스가 250만달러에 지분 25%를 제안했습니다.
위 등식을 활용하면 Post-money Value는 Investment를 25%로 나눈 값입니다.
- Post-money Value = 2,500,000 / 25% = 10,000,000
Post-money Value를 구하고 나면 Pre-money Value는 자동으로 구해집니다.
- Pre-money Value = Post-money Value - Investment = 10,000,000 - 2,500,000 = 7,500,000
단계2: 현재의 Cap Table 정리
그리고 현재의 Cap Table을 엑셀에 정리해보겠습니다.
창업자와 기존 투자자 세 곳의 주식수, 지분 비율, 밸류에이션은 우리가 알고 있는 그대로입니다.
우리의 관심사항은 위 그림에서 빨간색 박스로 처리한 부분, 즉 새 투자자의 지분과 직원들에게 부여할 스톡옵션 pool이 어떻게 변화할지 입니다.
단계3 : 시리즈B 투자 이후 Cap Table 모델링
결과부터 살펴보면 아래 그림과 같습니다. 빨간색 박스처리한 부분, 즉 시리즈B 투자자인 강남벤처스(1번)와 스톡옵션 pool(2번)의 주식수와 지분비율을 아래에서 구해보겠습니다.
강남벤처스의 주식수는 비례식으로 구할 수 있습니다.
투자 후 지분 구성은 창업자와 기존 투자자들이 55%, 강남벤처스 25%, 스톡옵션 Pool이 20% 입니다.
따라서 강남벤처스의 주식수는 아래와 같습니다.
2,050,000 * (25% / 55%) = 931,818(주)
같은 방식으로 스톡옵션 pool의 주식수도 구할 수 있습니다. 여기서는 스톡옵션 pool이 pre-money valuation에 포함되는 것으로 가정했습니다. 강남벤처스가 자신의 지분 희석을 막기 위해서 이런 조건을 제안했고 창업자와 기존 주주들도 여기에 동의했습니다.
2,050,000 * (20% / 55%) = 745,455(주)
각자에게 부여될 주식수를 구하면 지분비율도 자동으로 구할 수 있습니다.
투자유치 전후 지분비율을 비교해보면 아래와 같습니다.
(Before) 창업자 61.0%, 투자자1 24.4%, 투자자2 2.4%, 투자자3 12.2%
(After) 창업자 33.5%, 투자자1 13.4%, 투자자2 1.3%, 투자자3 6.7%, 강남벤처스 25.0%, 옵션 pool 20.0%
직원들에게 부여할 스톡옵션 pool을 아주 공격적으로(?) 부여했기 때문에 창업자의 지분이 드라마틱하게 줄어든 것을 확인할 수 있습니다.
시나리오 변형: 투자자 1이 자신의 지분율을 유지하고 싶어합니다.
이 글에서 적용해본 시나리오를 조금씩 변형해서 다양한 모델링을 해볼 수 있습니다.
상황이 조금 달라졌습니다. 시리즈B 투자자인 강남벤처스는 여전히 250만 달러를 투자하고 지분 25%를 확보하고 싶어하지만, 기존 투자자인 투자자1이 자신의 지분 24.4%를 유지하고 싶어합니다. 이 경우 강남벤처스와 투자자1에게 모두 신주를 부여해야 합니다. 어떻게 하면 될지 아래에서 모델링해보겠습니다.
동일한 엑셀 파일을 활용해서 구해보겠습니다. 결과적으로는 아래 그림처럼 나옵니다. 노란색 칸이 새로 구한 값입니다. 어떻게 구했는지는 아래에서 설명하겠습니다.
이번에도 첫번째 단계는 Post-money valuation을 구하는 것입니다. 250만 달러를 투자하여 25%의 지분을 확보하는 것이므로 이번에도 Post-money valuation은 1,000,000 달러로 동일합니다.
다만 지분율이 달라지기 때문에 비례식이 달라집니다. 기존 시나리오에서는 기존 주주들의 시리즈B 이후 지분율을 55%로 계산했는데요. 이번에는 (창업자, 투자자2, 투자자3)이 시리즈B 이후 30.6%를 보유한다는 사실을 활용해야 합니다. 30.6%는 아래 계산으로 나온 비율입니다.
- 30.6%(창업자, 투자자2, 투자자3) = 100%(전체) - 25%(강남벤처스) - 24.4%(투자자1) - 20%(옵션Pool)
창업자, 투자자2, 투자자3의 주식수 합계는 1,550,000주였습니다.
이제 강남벤처스, 투자자1, 스톡옵션 Pool 셋의 투자 후 주식수를 각각 계산해보겠습니다.
- 강남벤처스: 1,550,000 * (25%/30.6%) = 1,266,340(주)
- 투자자1: 1,550,000 * (24.4%/30.6%) = 1,235,949(주)
- 스톡옵션 Pool: 1,550,000 * (20%/30.6%) = 1,013,072(주)
투자자1의 기존 보유주식은 500,000주였기 때문에 1,235,060 - 500,000 = 735,060의 신주를 부여해야 합니다.
시리즈B 투자 이후 전반적으로 주주구성이 어떻게 변화했는지 살펴보겠습니다.
(Before) 창업자 61.0%, 투자자1 24.4%, 투자자2 2.4%, 투자자3 12.2%
(After) 창업자 24.7%, 투자자1 24.4%, 투자자2 1.0%, 투자자3 4.9%, 투자자4 25.0%, 옵션pool 20.0%
마무리
이 글에서는 엑셀을 활용하여 심플한 벤처투자 모델링을 해보았습니다.
핵심은 신규 투자자의 투자금과 목표지분율을 활용해서 Post-money valuation과 Post-money share 숫자를 먼저 구한 다음, 각 주주의 목표지분율을 곱해서 각 주주의 주식수를 하나씩 구해나가는 것입니다. 간단한 비례식이라고 할 수 있겠습니다.
투자자가 자신의 이익을 보호하기 위해 투자계약에 여러가지 조항을 삽입할 수 있는데, 이런 상황을 반영한 모델링은 차차 이 블로그에 업데이트하도록 하겠습니다.
- 포스팅의 오류를 지적해주시면 저의 공부에 많은 도움이 됩니다😀
